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达文西c2

沈從川

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电力行业：需求超预期买入4只资产注入股

电力需求：2007年全国电力需求又将超预期

　　5月份国家统计局统计数据显示，石油加工和炼焦加工业、化学原料及制品制造业、有色金属冶炼及加工业固定投资同比分别增长21.9%、27.4%和36.3%。高耗能行业的发展态势依旧迅猛，而这些高耗能行业的快速发展将使全国电力需求超预期高增长。

　　电力供给：2007年投产高峰在年底显现

　　预计2007年全国新投产装机规模9000-9500万千瓦，全国电力供需基本平衡，部分地区和时段仍较紧张。随着新建审批项目的收缩，2007年后，全国电力供过于求的状态不会深度出现。

　　发电利用率：合理回归、不会出现大幅下跌

　　一方面，新建机组2006-2007年集中投产；另一方面，全国电力需求一直保持高速增长，电力供求关系逐渐趋于平衡，使得发电机组的平均利用小时数逐步合理回归。预计2007年全国发电利用小时数同比下降4%。

　　煤价：年内涨价空间不大，长期看涨

　　2007年全国煤炭供需基本平衡。煤炭新增产能释放、供需平缓决定了2007年煤价上涨空间不大。但长期来看，受政策性成本的影响，煤炭价格一定有上涨的需求。

　　三次煤电联动：年内实施三次煤电联动难度较大

　　1-5月，电力行业利润同比增长60.6%，而煤炭行业利润同比只增长43.1%；2007年煤价上涨空间有限；CPI高位运行，宏观调控压力增大等因素决定三次煤电联动年内实施的可能性不大。

　　投资策略：业绩持续增长+优质资产注入

　　目前电力行业2007年动态市盈率在28倍，高出欧美成熟市场近10X。考虑到行业的成长性，2007年动态市盈率保持在25-30倍估值比较合理。由于行业估值较年初已经没有优势，但我们仍然看好行业中具有持续业绩增长和确切优质资产注入的电力上市公司，如国投电力、国电电力、长江电力和桂冠电力。而对短期内不能确定资产注入的上市公司保持观望态度，如粤电力。

　　我们选择欧美和香港地区部分发电上市公司2007年和2008年动态市盈率作为国内电力市场相对估值参考。2007年，欧美电力市场动态平均市盈率为17-18倍，香港电力市场动态平均市盈率为18倍；2008年，欧美15.8倍，香港15.4倍。

　　2007年初，全行业的平均市盈率只有12倍。1-5月，电力板块上涨164%，跑赢大盘。目前，2007年电力行业动态市盈率上升到28倍，半年内电力行业价值洼地被填平。

　　从电力行业未来2-3年30%左右的业绩增长来看，根据PEG=1的原则，电力行业2007-2008年维持25-30倍的相对估值也比较合理。估值优势的降低，我们相应调整行业的评级到“持有”。