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沈從川

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公路板块：相对投资价值犹存关注三类公司

　　目前，公路行业外部环境稳定持续，主要指标处于历史高位上运行，公路股在市场中仍然具有相对的投资价值。重点关注新近实施计重收费、存在资产注入和扩建完工后业绩恢复迅速的上市公司。

　　公路运输总量指标前8个月保持较高的同比增长增速，客运和货运周转量均保持着2位数的同比增长，并呈现稳步加速的势头，其中8月份货运周转量为934.95亿吨公里，比去年同期增长19.27%；公路客运周转量为946.96亿人公里，比去年同期增长14.98%，并且近几个月的行业数据均保持在历史较高的水平之上。

　　公路类上市公司中报显示，行业内公司盈利能力维持增长趋势，净利润同比增长在20%-95%之间（除了皖通高速因为税率变化净利润同比下降）。

　　行业内公司表现出两种特征群体：一种是主营业务收入、主营业务利润和净利润增长速度基本保持一致，这类公司的利润增长主要来自于车流量的自然增长；另一种是净利润增长远大于主营业务收入和主营业务利润的增长，其中的原因包括计重收费实施、投资收益的增加、收到补贴、管理费用控制和负商誉的会计记录，比较明显的是深高速计入1.27亿负商誉营业外收入进入利润。

　　计重收费范围不断扩大。随着福建高速和现代投资分别于2007年5月和6月开始实施计重收费，公路类上市公司除了广东省和河北省的之外，主要上市公司基本都实施了计重收费。

　　计重收费的效果取决于以下几个因素综合的影响，包括与高速公路平行的国道是否采用计重收费、当地对于超载超重治理的力度、超载货车所占车流量的比重以及和高速相通的其他高速采用计重收费的情况。从一般性的规律来看，采用计重收费后的一段时期内，单车收入得到一定程度提高，车流量减少，3-6个月这种现象趋于稳定，车流开始回升，超载情况减轻，总体通行费水平将会比采用计重收费前有10%甚至以上的提高，从这个意义上说，计重收费是一种隐性的收费标准的提高。

　　从车型结构来看，我们预计计重收费将会对现代投资通行费增长产生较大影响，但其平行国道没有采用计重收费会冲销一部分影响；对福建高速的业绩也将会有一定的影响。

　　交通部在2006年11月27日新发的《关于进一步规范收费公路管理工作的通知》叫停了政~府还贷公路权益的转让，有关转让将等待正式办法的出台。正式转让办法无疑是市场比较关心的问题，不仅仅是公路类上市公司股改中所做承诺能否履行的问题，也涉及到其后续的大股东注入路产、整体上市等等相关问题。

　　正式办法出台，主要取决于政~府利益部门之间利益协调的进度，具体的条文应该已不是关键问题。除了利益协调的因素外，办法的出台目前还缺乏外部动力，公路路产的持有部门并没有太大的动力借助资本市场或转让权益来进行变现，对于新办法的出台并不会采取积极的态度，因此，对于新办法的出台在时间上我们也不应过于乐观。

　　权益转让办法影响的公路上市公司主要是在股改中做出资产注入承诺的山东高速、福建高速和皖通高速。

　　从今年年初开始，CPI的同比增速开始加快，1-8月份CPI指数同比增长3.9%，显示出通胀的压力。通胀的压力在一定程度会压缩新建公路项目的毛利率水平。

　　随着修建和收购路产成本的不断提高，公路在进行成本转嫁时，由于收费标准是由省交通部门和物价局行政规定，将会遇到定价水平的制约，成本的转嫁将更多依赖于车流量的增长，从这个角度说，高速公路的收费标准存在隐性下降。

　　此外，央行在一年之内五次加息，一年期人民币贷款基准利率从7.02%上升到7.29%，这种密集的加息将不断提升上市公司的财务压力。