继10月召开境外期货座谈会后，11月4日上午，证监会再次召集地方监管局和相关机构，在北京进行内部研讨。

《中国经营报》记者独家获悉，此次会议上，与会者讨论激烈，焦点集中在中国衍生品市场的风险及未来发展，但对当前市场高度关注的股指期货，会议并未得出明晰思路。一位接近证监会的知情人士称：“目前证监会正在对期货市场和衍生品工具风险进行分析和总结，所以股指期货的推出时间还没有考虑。”

风险考量

据悉，证监会主席助理姜洋出席了此次会议并发言，参会者包括证监会期货部、期货业协会、上海市银监局及部分权威研究机构的专家学者，约20人左右。

这是证监会第二次举行高规格的期货市场讨论会议。早在10月10日，证监会就为应对近期国际商品期货市场的巨幅波动、加强企业风险控制做出紧急部署。

“目前各界对华尔街金融危机和衍生品缺乏统一的认识，这将影响未来中国衍生品市场的发展。中央高层也非常关注，管理层压力较大。所以在这种背景下，证监会召开了第二次期货讨论会议。”前述知情人士说。

“美国的问题是过度资产证券化，这给中国金融衍生品的发展敲响了警钟。”北京大学金融与证券研究中心主任曹凤歧对《中国经营报》记者说。

“包括证监会在内的参会代表，基本上达成了一些共识，第一是金融衍生品虽然出现了问题，但是作为一种工具还是市场需要的；第二是美国的衍生品市场是过度了，而我们是不足。”前述知情人士说。

股指期货延后

对于市场最为关注的证券市场最大创新——融资融券和股指期货，这次会议并没有重点讨论。

“证监会现在压力非常大。在10月5日推出融资融券试点原则后，受到有关方面的指责，所以融资融券业务不可能近期全面推开。”前述接近证监会的知情人士说。“很明显，目前衍生品的声誉很坏，这次会议主要是对中国金融衍生品和期货市场的不同看法进行讨论，形成共识。在这个时候，股指期货创新还要延后。”

一家期货公司高管也对记者说：“现在监管层抓风险教育和提示力度比较大，股指期货的推进基本‘没动静’。”

“我不主张推出股指期货，主要原因是目前条件不成熟。”曹凤歧说，“中国市场目前的监管体系并不健全，金融衍生品不能完全起到套期保值和价格发现功能，反而可能造成零和游戏。”

中国证监会十一日晚间正式发布《关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定》，依据新规，破产重整上市公司发行股份购买资产，其股份发行价格由相关各方协商确定，此前这一定价依据是二十日均价。新规自十一月十二日起施行。

补充规定要求，上市公司破产重整，涉及公司重大资产重组拟发行股份购买资产的，其发行股份价格由相关各方协商确定后，提交股东大会作出决议，决议须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过，且经出席会议的社会公众股东所持表决权的三分之二以上通过。关联股东应当回避表决。

中证监有关负责人此前表示，补充规定所作的修改基于公司自治原则，使中小股东能够更有机会行使话语权，以充分保护中小股东权益，从程序上体现公开、公平、公正的原则。

证监会公告[2008]44号-关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定

中国证券监督管理委员会公告

[2008]44号

为适应资本市场发展实践的需要，我会制定了《关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定》，现予公告，自2008年11月12日起施行。

二○○八年十一月十一日

关于破产重整上市公司重大资产重组股份

发行定价的补充规定

为适应资本市场发展实践的需要，根据《破产法》、《证券法》等法律法规，现就破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价问题，对《上市公司重大资产重组管理办法》(证监会令第53号)第四十二条作如下补充规定，作为第四十二条第三款：

上市公司破产重整，涉及公司重大资产重组拟发行股份购买资产的，其发行股份价格由相关各方协商确定后，提交股东大会作出决议，决议须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过，且经出席会议的社会公众股东所持表决权的2/3以上通过。关联股东应当回避表决。

证监会发布再融资新规：现金分红比例提高至30%
2008-10-09 18:05:33　来源: 新华网　 进入再融资贴吧 　 共 1260 条  黑马推荐　　证监会正式发布上市公司现金分红和集中竞价交易回购股份的相关规定，要求进行再融资的上市公司现金分红额占最近三年净利润比例为30%，较此前规定的20％提高了10个百分点，分红行为不受集中竞价交易回购敏感期的限制。

新华网北京10月9日电 中国证监会9日正式发布《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》,提高了上市公司申请再融资时的现金分红标准,以带给投资者实实在在的回报。

与8月份发布的征求意见稿相比,此次正式发布的决定将原稿中上市公司再融资时“最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30％”中的股票去掉,更为强调现金分红。

证监会有关负责人透露,在征求意见过程中,多数意见建议适当提高现金分红与再融资挂钩的标准,给投资者以实实在在的回报,因此做了上述修改。


最新发布的决定明确,上市公司进行中期现金分红的,其财务会计报告可以不经会计师事务所审计。另外,为提高公司现金分红政策的透明度,决定要求上市公司在年度报告中详细披露公司的现金分红政策。

根据决定,如上市公司能够进行现金分红而未进行分红的,应该披露未分红的具体原因,并说明未用于分红的资金留存公司的使用用途。同时,上市公司还应当披露现金分红政策的执行情况,并提供历史现金分红数据对比,使广大投资者能够充分了解公司过往的现金分红情况和数据。

强调现金分红是境外大型投资机构选择股票及投资品种的重要依据。对一般投资者而言,如果能获得长期、稳定的现金分红回报,也有利于稳定投资者心态,对培育和形成长期价值投资理念也有重要意义。

证监会将用可交换债券控制大小非
2008-09-05 19:10:43　来源: 证监会网站　 进入贴吧 　 共 4107 条  黑马推荐
网易财经编者按：在今天沪指跌破2245点后，证监会今晚急发新规--“大小非”将可发行不超过所持股票市值金额的可转换债。借此方式，“大小非”可不必直接抛售股票便靠发债回收资金，在债券到期后，可转换债券的买方（主要是机构投资者）有权按照约定价格将债券转成相应分额的股票，“大小非”手中的股票就过户到债券买方手中。这种方式可以降低“大小非”直接抛售对市场造成的冲击，也不至于冲垮股市正常的估值体系。可转换债券存续期间将支付固定的利息，到期转股后也有获得溢价收益的可能，所以也将会受到市场的欢迎。

今日，证监会就《上市公司股东发行可交换公司债券的规定(征求意见稿)》公开征求意见，这也被看作是证监会利用可交换债券控制“大小非”减持，缓解市场的抛售压力。

征求意见稿称，持有上市公司股份的股东，可以由保荐人保荐，并向中国证监会申请发行可交换公司债券。可交换公司债券自发行结束之日起十二个月后方可交换为预备交换的股票，债券持有人对交换股票或者不交换股票有选择权。

以下是征求意见稿全文：


上市公司股东发行可交换公司债券的规定（征求意见稿）

为规范上市公司股东发行可交换公司债券的行为，根据《公司债券发行试点办法》，就有关事项规定如下：

一、持有上市公司股份的股东，可以由保荐人保荐，并向中国证监会申请发行可交换公司债券。

可交换公司债券是指上市公司的股东依法发行、在一定期限内依据约定的条件可以交换成该股东所持有的上市公司股份的公司债券。

二、申请发行可交换公司债券，应当符合下列规定：

（一）申请人应当是符合《公司法》、《证券法》规定的有限责任公司或者股份有限公司；

（二）公司组织机构健全，运行良好，内部控制制度不存在重大缺陷；

（三）公司最近一期末的净资产额不少于人民币三亿元；

（四）公司最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息；

（五）本次发行债券的金额不超过预备用于交换的股票按募集说明书公告日前二十个交易日均价计算的市值的百分之七十，且应当用预备交换的股票为本次发行的公司债券设定质押担保；

（六）经资信评级机构评级，债券信用级别良好；

（七）不存在《公司债券发行试点办法》第八条规定的不得发行公司债券的情形。

三、预备用于交换的上市公司股票应当符合下列规定：

（一）该上市公司最近一期末的净资产不低于人民币十五亿元，或者最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于百分之六。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据；

（二）用于交换的股票在约定的换股期间应当为无限售条件股份，且股东在约定的换股期间转让该部分股票不违反其对上市公司或者其他股东的承诺。

四、可交换公司债券的期限最短为一年，最长为六年，面值每张人民币一百元，发行价格由上市公司股东和保荐人通过市场询价确定。

募集说明书可以约定赎回条款，规定上市公司股东可以按事先约定的条件和价格赎回尚未换股的可交换公司债券。

募集说明书可以约定回售条款，规定债券持有人可以按事先约定的条件和价格将所持债券回售给上市公司股东。

五、可交换公司债券自发行结束之日起十二个月后方可交换为预备交换的股票，债券持有人对交换股票或者不交换股票有选择权。

公司债券交换为每股股份的价格应当不低于募集说明书公告日前三十个交易日上市公司股票交易价格平均值的百分之九十。募集说明书应当事先约定交换价格及其调整原则。

六、可交换公司债券的发行程序，按照《公司债券发行试点办法》第三章的规定办理。

债券受托管理和债券持有人权益保护事项，按照《公司债券发行试点办法》第四章的规定办理。

可交换公司债券的信用评级事项，按照《公司债券发行试点办法》第十条的规定办理。

除用预备交换的股票设定质押担保外，发行人为本次发行的公司债券另行提供担保的，按照《公司债券发行试点办法》第十一条的规定办理。

七、在可交换公司债券发行前，公司债券受托管理人应当就预备用于交换的股票与上市公司股东签订股票质押合同，并向证券登记结算机构办理股票质押登记，取得股票质押权权利证明文件。所质押股票及其孳息用于债券持有人按照约定条件交换股份和对债券提供质押担保。当债券持有人部分或者全部未选择换股且上市公司股东到期未能清偿债务时，所质押股票转让所得的价款及其孳息优先用于清偿对债券持有人的负债。

八、申请发行可交换公司债券，应当按照本规定的要求编制申请文件，按照《证券法》的规定持续公开信息。编制募集说明书除应参照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第23号——公开发行公司债券募集说明书》外，还应参照上市公司发行可转换公司债券募集说明书摘要的有关要求披露上市公司的重要信息。

九、拥有上市公司控制权的股东发行可交换公司债券的，应当合理确定发行方案，不得通过本次发行直接将控制权转让给他人。持有可交换公司债券的投资者因行使换股权利增持上市公司股份的，或者因持有可交换公司债券的投资者行使换股权利导致拥有上市公司控制权的股东发生变化的，相关股东应当履行《上市公司收购管理办法》规定的义务。

十、可交换公司债券的上市交易、登记结算等事项，按照证券交易所和证券登记结算机构的有关规定办理。

十一、本规定未尽事项，按照中国证监会的其他有关规定办理。

十二、本规定自发布之日起实施。

附录：发行可交换公司债券申请文件目录

一、相关责任人签署的募集说明书

二、保荐人出具的发行保荐书

三、股票质押合同和股票质押权权利证明文件

四、评级机构出具的债券资信评级报告；

五、公司债券受托管理协议和公司债券持有人会议规则；

六、担保合同（如有）、抵押财产的资产评估文件（如有）

七、其他重要文件

以史为鉴：98年宽松政策下哪些板块表现抢眼
2008-11-14 13:29:51　来源: 国泰君安　 进入贴吧 　 共 0 条  黑马推荐　　98年机械、有色和建材的市场表现较好，这与98年房地产和基建投资高潮有关。

宏观经济每况愈下，发电量增速已经跌至13年以来最低水平（-4%），扣除不可比月份，上次出现负增长还在98年（5月份最低-0.8%），这大致可以得出：实体经济下滑速度非常迅速，中国经济正面临比98年亚洲金融危机之时更为严峻的挑战。相应地，政策应该更为放松，尤其是货币政策，货币政策低于预期实际上是目前市场面临的重大风险。

现在越来越多的人开始比较97-98和08-09年，我们今天看看期间行业表现如何（包括毛利率、净利润增速和市场涨跌幅）。发现：

1、受网络泡沫影响，98-00年的三年期间电子类和网络类股票大幅跑赢市场。

2、周期性股票中，98年机械、有色和建材的市场表现较好，这与98年房地产和基建投资高潮有关，当年的固定资产投资增速也较高。99年固定资产投资增速回落，投资品行业遭到抛弃，直到00年牛市再起，这些行业重新又大幅跑赢市场。

3、消费类行业这三年的表现较好，从业绩上来看，消费类行业99年强于98年，市场表现基本持平。

需要指出的是，目前经济已经较98年发生了很大的变化，尤其是房地产业面临着从未有过的调整力度，因此，简单地照搬98年经验无疑面临形而上的风险。

2008-09 年形势较97-98 年更为严峻，预示着政策放松的力度更大

地产商施“三延”策略 正式“过冬”开始
2008-11-14 00:01:17　来源: 21世纪经济报道(广州)　 进入地产商贴吧 　 共 12 条  黑马推荐　　开发商延迟开工、延长工期、延期上市(简称“三延”)的项目不断涌现。


“最近开始涌现的开发商减少开工投资‘省钱’现象，就是真正开始过冬的表现。”上海易居房地产研究院发展研究所副所长杨红旭一针见血地指出。

据WIND资讯的数据统计，按照 申银万国(行情 股吧)的行业分类并剔除ST公司，86家A股房地产上市公司三季度末的存货合计达4015.2亿元，同比激增1495.42亿元，增幅59.35%。销售依然低迷，消化存货、控制投资将是开发商生存的头等大事。

开发商策略180度逆转

从最早喊出“过冬”口号到率先采取多轮降价销售，再到如今的放缓开工建设步伐控制投资速度，万科这位行业老大一直处于“领跑”的角色。

进入11月，万科位于上海的项目城花新园、深圳的万科金域东郡二期几乎同时传来停工的消息。值得注意的是，万科方面也并没有公开否认停工的说法，只是对于停工原因的解释与外界分析有些出入：上海项目缘于设计上的调整、深圳项目缘于交通道路设施拖后腿。

与此同时，从南京传来一则值得注意的信息：11月6日，万科将去年收购“富春东方”股权包中的南京恒邦房地产开发有限公司100%股权挂牌转让，总价为2.268亿元，挂牌终止日期为今年12月31日。标的涉及主要资产为：南京东方名苑裙楼商业物业。

同样被视作下半年开发商策略大逆转的一个标志性事件，此前即将全面启动的李嘉诚旗下长江实业(00001.HK)的上海真如副中心综合项目，近日也传出再度搁置的消息。今年9月，酝酿多年的上海最后一个城市副中心——真如副中心正式宣布将全面建设。但据记者了解，直到记者发稿时，长实开发该项目的项目公司仍未正式成立。在外界看来，港资公司对内地楼市(专题)判断的微妙变化，即体现为投资的调整。

下半年开始的这种策略大转变，正在迅速蔓延：恒大地产在重庆的“恒大名都”项目无力支付建设款和土地款，因协商不成已停工多时；瑞安房地产(0272.HK)在佛山岭南天地项目也出现停工的迹象。

在业内人士看来，开发商下半年的策略大转变，才是真正“过冬”的开始。

悲观情绪进一步蔓延

上海同策房产咨询有限公司董事长孙益功坦言，上下半年策略大逆转，主要在于开发商对后市的判断发生了很大变化。如果判断楼市调整是长期时，开发商则会选择放缓开工，以积累更多现金为主。

“上半年觉得市场不算太差，只要降价就能卖。下半年意识到这是一波中期调整，即使促销短期内也不见得能取得效果，与其投钱，不如先省钱。”杨红旭分析。

然而，正是由于上半年大部分开发商后市预期与市场现实发展出现较大出入，在上半年快建快销思路下，投资依然保持了较高增幅，导致市场继续萎缩时，开发商个体压力剧增。

刚刚公布的三季报显示，存货、负债、净利润等几个关键指标方面，房地产公司形式严峻。

三季度，86家公司中有54家存货周转率同比下滑，68家公司的存货周转率低于0.4；经营活动产生的现金流量静额为-371.87亿元，同比减少143亿元，有60家经营性现金流同比下降；实现的营业收入、营业利润和净利润分别为320.83亿元、47.93亿元和37.32亿元，环比分别下降24.5%、46.9%和46.5%。

第一太平戴维斯上海公司董事长刘德扬坦言，房地产市场在明年上半年将很难出现反弹。

三大选股思路 应对当前普涨格局
2008-11-14 02:09:26　来源: 上海证券报(上海)　 进入A股贴吧 　 共 0 条  黑马推荐　　从目前情况看，短期A股市场有望摆脱前期频频受制于国际市场波动的局面，个股普涨更是显示未来市场热点有望进一步开花，在此背景下，我们认为，当前投资者的操作策略应该有所转变

周四周边股市一片愁云密布，而沪深两市却出人意料地一枝独秀，出现放量强势上行走势，个股出现难得的普涨行情。从目前情况看，短期A股市场有望摆脱前期频频受制于国际市场波动的局面，个股普涨更是显示未来市场热点有望进一步开花，在此背景下，我们认为，当前投资者的操作策略应该有所转变，选股时可从以下三方面进行筛选。

扩大内需主题机会将是选股主旋律

最新消息面显示，为落实中央关于扩大内需，促进经济平稳较快增长的决策部署，近日国务院常务会议则研究决定了四项实施措施，其中相当重要的内容就是核准了总额达2059亿元的投资项目，从中可以看出，事关民生的能源、交通枢纽等重大工程成为此轮扩张性财政支出的重中之重，而从市场表现看，工程机械、铁路工程及相关装备制造类企业近日表现强劲，而未来包括医疗卫生设施建设、电网改造、文化教育事业的发展，同样也能改变诸多行业企业的成长轨迹，实现可持续发展，进而有效提升估值水平，投资机会的显现也将水到渠成。

安全边际值得重点考量

值得注意的是，扩张性财政政策在刺激经济发展的同时，也能给市场参与者带来相当多的投资机会，但上市公司良莠不齐，市场竞争力差异显著。而在反弹过程中，有受益于四万亿投资所带来的难得的发展机遇，有望实现真实成长的企业；也有竞争力低下、单纯依靠题材炒作获得表现机会公司，由此，成长性和安全边际理应成为参与主题投资机会的重要参考指标。与铁路及相关行业为例，铁路建设当非中国中铁和中国铁建莫属，在小弟中铁二局牛气冲天的背景下，有理由相信两家行业龙头未来在市场上也应有长足发展，另外，像时代新材，不仅是铁路减振元器件细分行业龙头，其桥梁支座业务的发展空间更是值得期待，短期市场表现弹眼落睛也在情理之中。

而若单纯考虑安全边际，有必要在符合主题投资思路的品种中寻找相对低价位的品种。我们可注意到，在近期涨停股中，低价股品种占了绝大部分，这种现象显示经过一年多的长期调整后，市场一方面需要相对的低价位来消除熊市所带来的恐惧，另一方面，市场由弱转强过程中，由于场内做多力量需要逐渐积聚，低价股更容易吸引资金关照，而在此基础上，良好的基本面，明确的成长性也是有效规避投资风险的关键。

选择补涨股不失为明智之举

在诸多强势股快速上涨过程中，由于短期涨幅较大，已积累了相当的获利盘，时有震荡不可避免，并不适合稳健的投资者参与。因此，在市场预期改善的背景下，考虑到强势板块领涨之后应该还有一个普涨或补涨的过程，部分具有稳定的现金流、价格较低、业绩稳定、市场形象良好的企业依然值得我们重点关注，涨幅好于市场平均涨幅也未可知，如广深铁路等。

申银万国：沪指有望上试两千
2008-11-14 10:22:06　来源: 申银万国　 进入贴吧 　 共 0 条  黑马推荐　　中期调整格局未扭转，但市场信心有所恢复，随着时间的推移，将对多方有利。

11月13日沪深股市大幅度上涨，上证指数收盘1927.61点，涨幅达3.68%。

我们认为，第一，短期股指经过震荡后，仍有向上的机会，先维持我们在上期报告中的观点，阻力在1940点至2000点。第二，中期调整格局未扭转，但市场信心有所恢复，随着时间的推移，将对多方有利；第三，近日A股运行强于周边市场，但并不意味着A股完合脱离国际环境。

A股运行短期强于周边。11月上旬人们还在谈论A股与周边市场是“跟跌不跟涨”，本周的现象是A股独自上扬。近四个交易日沪深300指数是一跌三涨，A股的自身表现明显强于周边市场。究其原因，主要有几点：

第一，近期国内出台了一系列的利好政策，国务院确定扩大内需促经济增长十项措施，然后又加紧落实十大措施，全年新增贷款将逾4万亿元，提高多项产品出口退税，10月份PPI和CPI同比增幅明显下降，等等，在持续的利好刺激下，股市逐渐恢复生气。

第二，A股跌幅较大。持续一年多的下跌，跌幅达73%，即使以10月份的2333点之后计算，跌幅也近三成，在千七左右徘徊两周左右终盘引发弹升行情。不过，近期A股与周边股市的步调不一致，并不表明A股将独断专行，其中期走势恐怕较难摆脱国际金融大环境的影响，至少还得观察三个因素，一，上市公司业绩的增速下降趋势能否在政策影响下而有所减缓；二，投资者信心的恢复程度，尽管不少上市公司具备中长期投资价值，但投资者的认同度还有待于磨合。

三，国际金融市场大环境。如果后者持续走低，A股的弹升力度不会不受到影响。短期走势各有千秋，但大环境不容忽视。A股出现较强劲的反弹，对恢复投资者信心大有裨益，也不能因为一两周的与众不同而沾沾自喜。

反弹取得了不菲的成果。首先，从指数的角度看，上证指数10月6日以来首次收复30日均线。之所以提及此线，是因为此线自6124点调整以来基本上成为大盘的风向标，偶尔收于此线之上也成了多头陷阱，经常得而复失。11月13日的30日均线位于1904点，收盘1927点，让多方稍稍松口气。近期如果能在30日均线附近站稳脚步，不排除向上试探60日均线的可能，后者暂时位于2078点，它处于动态之中，下旬线将下移至两千点关口，届时多空可能分歧加大，盘面趋于复杂化。其次，多数股票跑赢大盘。就上证指数而言，目前反弹幅度不足17%，却有相当一批股价涨幅超过30%，低价股平均升幅接近23%。微利股的升幅达23.7%，而绩优股的反弹幅度却并不十分领先。目前的局面基本上是超跌反弹特征。低价股和微利股的表现强于大盘，也许是部分游资的激情所为，主力机构的行为可能存在分歧，这将导致后市的反弹道路并不平坦。大多数股票摆脱了泥沙俱下的局面，有时当日的股指多方并无多大建树，单日常有批量的股票涨停，这在较大程度上利于提振市场人气，如果这种状态能够延续，股指再小上台阶挑战60日均线也并不困难。

反弹有望挑战60日均线,短期上证指数有望上试两千。收复30日均线后，暂时将60日均线作为多方在努力目标。期间尚有两千点整数关的阻力。11月份是个反弹的月份，我们曾在10月份的观察报告中提示着这样的机会，自2007年10月见顶之后的第13个月也就是本月，当然政策面一系列偏暖的因素将这样的可能成为现实。后市可谨慎乐观，短期震荡后再试图弹升。不过，中期运行趋势没有因为近日的反弹而根本改变，除了月K线的排列组合依然呈下降通道外，我们较关注的8周均线，目前此线位于1942.98点，它的调整状态未变，11月13日盘中弹升至1942.90点回调，可能与此线的阶段性阻力有关，当然这有点偶然性。如果此线由下降逐渐走平，那末对多方将有利。接下来指数的升势未必太高，但局部个股行情将精彩纷呈。

方正证券：独立行情能走多远？
2008-11-14 09:00:46　来源: 方正证券　 进入贴吧 　 共 0 条  黑马推荐　　A股有可能代替美股地位影响世界股市走向

受美欧股市大跌影响，亚太股市昨日普遍下跌，但A股低开后放量上攻，走出独立行情。两市行情全面爆发，行业板块全部上涨，下跌个股仅18只，昨日成交量大幅放大，创下一个多月以来新高。前期受国家4万亿经济刺激方案而走强的钢铁、建筑、农林、水泥、煤炭等板块昨日继续乘胜追击，午后，金融板块和地产板块崛起，推动大盘持续上攻。两市行业指数全线飘红，前十位领涨板块为∶林业、煤炭、电气设备、农牧渔、新能源、汽车及配件、社会服务、纸业、专用设备、燃气水务。沪指午后一举收复1900点关口，盘中高摸1942点，收盘上证综指报1927.61点，涨3.68%，成交781.79亿元；深证成指收盘报6364.03点，涨4.04%，成交348.51亿元。

上周末，为进一步扩大内需、促进经济增长，国务院罕见出手，迅速出台了震撼人心的十项措施。由于“国十条”大多与保障民生，提高居民收入有关，且是首次明确提出实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，因此，世界舆论普通认为，中国政府本次出台的经济刺激方案，不仅对实现本国经济软着陆，还将对陷入金融危机的全球经济注入一针强心剂。昨日推动市场上攻的动力还与几个经济强省宣布大规模拉动经济计划有关，如江苏投资8000亿元拉动经济，山东和广东分别大手笔投资，带动社会投资分别高达1.2万亿元和1.3万亿元。这样在国务院的总体决策下，各地方政府形成了积极跟进的态势，市场人气一下就激发出来了，形成近期罕见的放量大涨行情。

从技术和价量关系看，大盘短期内有转势向上攻击迹象。在利好政策开始发威，依靠中国强大的经济实力，A股能否在以后的日子里，扮演全球股市的风向标？虽然A股一两天的强势表现自然不可能说马上能取代美股地位，但这并不代表今后没机会。98年亚洲金融危机，中国成功摆脱了影响，并使经济持续10年的高速成长。这次起源于美国的全球金融危机，中国也同样面临相似的情况：

第一：中国的经济总量日趋强大。据国家统计局10月27日公布的报告显示,中国经济总量占世界经济的份额已从1978年的1.8％提高到2007年的6.0％。目前，中国与世界主要发达国家的差距缩小。30年来，中国GDP居世界的位次由第10位上升到第4位，仅次于美国、日本和德国。中国2007年GDP为32801亿美元，相当于美国的23.7％、日本的74.9％、德国的99.5％。而经过本轮金融危机冲击，今年我国经济GDP规模超过德国已无悬念。虽然，按照世界银行的划分标准,我国的人均收入才刚刚由低收入国家转变为世界中等偏下收入国家，但一国经济总量的规模对本国在世界政治和经济上的话语权和影响力无疑具有关键支撑作用。

第二：中国的金融监管体系更为健全有效。经过长期发展，美国制定了诸如《金融服务现代化法案》、《加强对外资银行监管法》等法案。这似乎说，美国的金融监管体系最为缜密和先进，但此次爆发于华尔街的国际金融危机，不但让美国银行业遭遇重创，充分暴露了美国“小政府，大市场”监管思路存在重大缺陷，同时，由于中国银行业在危机中几乎毫发未损，也让中国健全有效的金融监管体系令世界瞩目。

第三：中国强劲的经济增长动能。虽然受国际金融危机冲击，我国2008年前三季度中国经济增长明显回落，但依然高达9.9％。这一靓丽数据，足以让经济呈现负增长的美欧主要经济体感到无比羡慕。而最近针对刚刚出台的“国十条”，可确保维持我国经济未来两年9%左右的增长，并有助于全球经济更快摆脱衰退厄运。

在当前国际金融危机愈演愈烈的情况下，中国经济的优势有很多，以上三点是确保中国经济持续健康发展的根本，而一旦实体经济走好了，那么促使A股摆脱美股影响，甚至反过来影响美国和世界股市走势的可能性将大大提高。

当然我们目前短期面临的问题也不容忽视，如大小非问题如何妥善解决，新股发行何时再度启航，在最近连续几天上涨之后，短线累积了不少获利盘，预计今日两市的震荡幅度可能会加大，个股的分化也将会进一步加强。操作上投资者必须密切关注政策面动向，操作上适当保持合理仓位。

解禁股研究：A股底部路线图显现 机会已经来临
2008-11-13 14:42:20　来源: 宏源证券　 进入贴吧 　 共 9 条  黑马推荐　　企业流动性紧张导致的被动减持是造成大盘下跌的重要原因，而出于“维稳”目的的延期减持与产业资本的增持则预示着A股反弹的到来。

供求逆转的因素是伴随本轮熊市始终的，即使在“4.21限售股减持新政”、“奥运维稳”和“1800点保卫战”的关键时间点，限售股减持的意愿也是不弱反强：小非的单月减持比例分别在7月和9月创下了151.91%和193.04%的新高，大非的单月减持比例在9月份创下了16.24%的历史新高。

一、A股存量限售股：3.43倍于流通股

截至2008年11月7日，A股市场累计限售股15398.53亿股，已经解禁3475.32亿股，存量限售股11923.21亿股，存量限售股占比77.43%。其中，累计产生的股改限售股4663.13亿股，已经解禁1106.04亿股，股改存量限售股3557.09亿股，股改存量限售股占比76.28%；累计产生的IPO和增发限售股10735.4亿股，已经解禁2369.28亿股，IPO和增发存量限售股8366.12亿股，IPO和增发存量限售股占比77.93%。

图表 1：A股市场限售股、解禁限售股与存量限售股[亿股]





即使在A股市场整体下跌高达72.83%的情况下，A股市场的存量限售股仍然十分庞大，是解禁限售股的3.43倍。截至2008年10月底，A股市场的存量资金是16990亿元，而A股市场的流通市值为37050万亿，1：2.18的比例对于A股市场07年至今的历史数据而言明显偏低，最高的07年7月份曾经到达1：5.99。A股存量限售股比较庞大，未来的2-3年内预期的1.70万亿的存量资金要支持11.2万亿的总市值。有两种情况可以避免这样的比例发生：一是A股市场继续大幅下跌，直至比例基本合适；二是场外资金加速流入A股市场，但是在“赔钱效应”和“短视”的情况下，基本上可以排除二级市场的普通投资者大规模入市，厚望只能寄托在产业资本的增持、回购和并购重组上。

图表 2：A股市场流通市值与存量资金比较[亿元]





二、A 股解禁限售股的减持：高利润空间与流动性紧缩

截至2008年11月7日，A股市场解禁限售股累计减持的数字无从统计（交易所公布的数据不全面），仅有的是中国证券登记结算公司公布的股改限售股减持数据。截至9月底，A股市场股改解禁限售累计减持267.89亿股，占全部解禁数量1094.40亿股的24.48%%。其中，大非（持有限售股数量占比高于5%）累计减持80.63亿股，占全部已经解禁数量673.26亿股的11.98%；小非（持有限售股数量占比低于5%）累计减持187.26亿股，占全部已经解禁数量421.14亿股的44.46%。

图表 3：截至2008年9月沪深两市股改限售股解禁、减持统计





图表4中的减持数据再次验证了我们前期策略报告《短期（9月、10月）大小非减持必然加速》中的观点。限售股的减持轨迹比较明显，即小非减持意愿强于大非，在A股反弹幅度比较大的7月和9月减持大比例增加。具体来看，9月单月减持比例上升到42.66%，而8月份的单月减持比例仅为2.23%。其中大非单月的减持比例基本平稳，为11.98%，而小非单月的减持比例在9月为193.04%，创下小非单月减持比例的新高，而此前的最高值为7月份的151.91%。

图表 4：2008年5-9月大小非减持明细[%]





限售股减持的深层次原因主要有两个，即利润空间巨大导致的主动减持和企业流动性紧张导致的被动减持。根据07年深圳交易所报告公布的32家公司的抽样统计数据，股改限售股平均初始成本为1.79元/股，如果综合股改送股和分红，股改限售股的平均成本在0.988元/股，其中有6家公司的持股成本为零。而07年10月底A股的平均股价是19.75元/股（流通股本加权平均），即使截至08年10月底的5.82元/股的平均股价，如果不考虑近几年的投资回报，限售股利润空间依旧较大，所以主动减持动力虽然减少了但是仍然存在。其次，在国内企业整体流动性紧张的情况下，预付和应收项目急剧增大，包括家具、玩具和纺织在内的多个行业公司破产倒闭，减持限售股挽救企业生存空间则形成被动减持。

图表 5：A股历史平均收盘价历史走势和股改限售股持股成本比较[07年底数据]





08年第三季度902家可比的制造业公司经营性现金流环比下降44%，而当期的归属母公司股东的净利润环比下降43.23%，现金流的紧张导致制造业公司或不以盈利为第一目标被动减持解禁限售股。

图表 6：061Q-083Q可比的A股制造业902家公司经营性现金流环比变化





三、延期减持，股东“维稳”策略的第一步

截至11月7日，沪深两市累计34家A股公司发布延期减持公告，其中比较活跃的月份出现在6、7和8月，共28家公司。公布延期减持公告后，二级市场股价表现比较抗跌，但是只是形成短期的反弹效应，随着大盘的连续爆挫，这些公司在后期有连续的补跌。从延期减持公司大股东的控股比例看，整体持股比例比较低，如*ST梅雁只有11.24%；从实际控制人看，60%以上的公司实际控制人为国资委；34家A股公司中80%以上的完成增发或有增发意向。诚然，延期减持并没有大规模的发生，对A股的影响也是“维稳行情”的短期反弹。

图表 7：2008年1月至2008年11月A股公布延期减持的上市公司（1）





图表 8：2008年1月至2008年11月A股公布延期减持的上市公司（2）





四、控股股东增持，产业资本对A股估值进一步分歧

截至11月7日，沪深两市累计155家A股公司发布股东增持公告518次，增持股份参考市值250.46亿元，其中8月、9月是公司股东增持的多发期，完成增持金额161.02亿元，占全部参考市值的64.29%。

从上市公司增持过程看，增持的多发期与延期减持的多发期都主要集中在7月、8月和9月，时值A股正处于“奥运维稳”过程中。频繁的政策利好和股东的市场操作对二级市场的“维稳”起到了关键作用。但是，进入10月上市公司股东增持明显减少，特别是外盘的剧烈下跌和可预见的A股公司三季报业绩严重下滑导致A股暴跌，股东增持缺乏动力，10月份仅23.13亿元，11月份仅3.12亿元，同比减少46.04%。1996年-2008年A股公司股东增持数据显示：整体上看，增持金额不断增加，但是在股市大涨的2000年和2007年，由于市场整体估值高企，股东放弃了增持操作；在05年、06年和08年，增持明显方法，显示A股公司股东对二级市场的股价存在分歧。关键的，如果指数继续下跌，则股东增持将进一步放大，减小了股价的下跌空间。

五、A股有望开启上市公司回购潮

5.1、A股公司的历史回购案例

截至11月7日，A股历史上的回购案例比较少：山鹰纸业停止实施、华海药业完成382.59万股4038.94万元回购、九芝堂完成1384.55万股6969.95万元回购、天音控股和海马股份董事会预案拟分别回购2000万股和3000万股。图表12显示，华海药业回购期间，二级市场股价涨幅13.52%，低于上证综指的28.96%，更远远低于生物医药指数的35.46%。说明单个的回购并不能有效增强其市场表现，只是在阶段上，如回购预案公告前后若干个交易日表现比较突出。

2001年12月-2008年10月，日本股市回购参考市值为13101.09百万美元，其中在02年-05年期间回购较为频繁，参考市值为10080.15百万美元，占全部比例为76.94%。但是在随后市场大涨的06年-07年回购则比较少，仅占15.34%。日本股市的回购历史表明：从产业资本的角度看，较为频繁的回购多发生在股市的底部，而在市场估值高企时，回购则相对稀少。图表14，2002年-2008年美国股市股东回购参考市值为62909.73百万美元，相当于日本股市同期回购市值的6倍，说明美国市场的回购更为平常。较多的回购发生在04年10月-07年10月之间，即行情大幅上涨阶段。

A股底部路线图显现，机会已经来临

A股市场继续下跌空间不大

A股自07年10月的6124点累计下跌高达72.83%，全部A股市场PE12.72倍，PB1.99倍，与海外成熟市场的估值已经接轨，且产业资本对A股市场的看法已经出现分歧。我们预计A股市场整体下跌空间不大，可能维持01年11月-04年9月的震荡筑底行情，期间可能会出现较大的反弹，如解决本轮行情下跌的限售股减持因素。我们认为A股行情下跌的产业资本分歧表现为：08年10月时估值高达50多倍，产业资本清一色的减持，几乎没有延期减持、增持和回购发生；08年7、8和9月，A股公司的延期减持、增持和回购出现高潮，行业龙头公司对行业的并购重组、国资整合也有望进一步升温；A股的下跌空间不大，有望进入平台整理，后期的市场走势的关键因素是盈利预期逆转，即经济增长减速，如果出现盈利预期的向好则会进一步的激发产业资本延期减持、增持、回购和并购重组。

低价题材股的投机性交易机会

在A股进入底部区域后，高价股将出现补跌行情，而低价题材股则会比较活跃，分化的后续行情还是要看两大决定性因素，即供求逆转（限售股减持）和盈利预期逆转（经济增长减速）。在经济周期的调整过程中，我们认为解禁高价股更易受供求逆转和盈利预期逆转的影响，其盈利能力下滑空间更大；解禁低价股的减持压力可能比较小：较低的平均价格降低了盈利空间、低价股的持股成本比较高、低价股的盈利能力逆转程度比较小。